泡泡玛特和布鲁可，一边是股价高歌猛进，一边是面临天量空单。

6月11日，交易所数据显示，泡泡玛特与布鲁可的卖空量分别飙升至170.7万股与25.68万股，较5月初激增超200%与260%，与古茗、毛戈平等新消费品牌卖空量持续下降形成强烈反差。

事实上，6月9日，在布鲁可调入港股通当日，市场情绪的转变已经初露端倪：其卖空量单日暴涨459%。部分套利资金借南向配置预期推高股价，再通过卖空锁定收益，形成闭环交易策略。

更深层的做空逻辑则植根于业绩透支风险：泡泡玛特股价一年内飙升逾400%，市值较最低点反弹10倍；布鲁可上市四个月股价最高涨幅达261%。资本提前兑现增长预期，将市盈率推至危险高位——泡泡玛特动态市盈率在2025年3月达到89倍峰值，较港股消费品板块均值偏离276%。

IP依赖成为估值“阿喀琉斯之踵”。布鲁可的奥特曼IP贡献48.9%营收，但中国区版权2027年到期，亚洲九国授权更将在2025年终结。其IP成本正以惊人速度吞噬利润：2024年上半年授权费达9123万元，同比增长近9倍，占销售成本比例从2021年1.2%攀升至18.5%。

而泡泡玛特LABUBU系列虽创下年收30.4亿元、同比增长726.6%的奇迹，却占其总营收23.3%，IP生命周期管理压力剧增。当Z世代消费者转向《蓝色监狱》《间谍过家家》等新IP后，单一爆款依赖症可能瞬间瓦解估值根基。

另一方面，Z世代复购率下滑也暴露出行业隐忧。第三方调研显示，约30%盲盒消费者因“新鲜感消退”减少购买。布鲁可试图用低价策略延缓衰退，平均售价从2021年89元降至2024年16.3元，九块九盲盒战略虽打开下沉市场，却使毛利率长期徘徊52.6%，远低于泡泡玛特66.8%。而泡泡玛特海外扩张虽贡献71.3%的高毛利率，但文化输出仍存变数——LABUBU在东南亚的走红依赖泰国公主、Lisa等名人带货，尚未形成深层文化认同。