4月7日、世界の株式市場が集団暴落した。

日経225指数は8%以上下落し、東証指数は溶融を引き起こした。韓国の総合株価指数は5%以上下落し、プログラム取引は中断された。中国の台湾加重指数は10%近く下落し、TSMCの株価は1日で10%以上下落した。ハンセン香港証券指数は9.28%下落し、A株3大株価指数は4%以上下落し、GEM指数は1.85%下落した。

NASDAQ先物は5%以上下落し、S & P 500先物は4%下落し、欧州STOXX50先物は4%以上下落し、ドイツDAX先物は5%近く下落した。株価は2日間連続で下落し、ダウは2日間で3，700ポイント以上下落し、ナスダック指数は過去最高値から22%下落し、テクニカル弱気市場に入りました。

金融市場は急落し、関税は下落し、市場はじっとしていない。公式のドットプロットは、今年2回の利下げのベンチマーク予測を維持していますが、金利スワップ市場は5回の利下げ（累積125ベーシスポイント）を完全に価格設定し、2年物国債利回りは2022年9月以来の低水準まで低下しました。

FRBは3月の政策決定会合で、金利を4.25%から4.5%の範囲に維持するという“不変”を選択したが、国債の縮小率を月250億ドルから50億ドルに急落させた。これは市場から“暗黙の緩和”と解釈された。パウエル氏は、経済の“ハードデータ”（雇用、消費など）は依然として堅調であると強調したが、FRBは2025年のGDP成長率見通しを1.7%に0.4%ポイント引き下げ、コアPCEインフレ率予想を2.8%に引き上げ、スタグフレーションのリスクが迫っている。このパラドックスはドットグラフにも表れている。19人中9人が依然として2回の利下げを支持しているが、利下げなしや1回だけの利下げを支持する人は12月に比べて倍増し、3回の利下げを予想する人は減少している。この微妙な内部姿勢の変化は、FRBの経済回復力への信頼が弱まっていることを示唆している。

市場は政策立案者より悲観的です。金利スワップ価格をみると、トレーダーは年間3回から5回に引き下げ、2025年の残りの期間にわたって累積100ベーシスポイントの引き下げを見込んでいます。JPモルガンは、2025年4月から2026年1月にかけて、FRBはFOMC会合ごとに利下げを行い、最終的には3.0%まで引き下げると予測しています。

トランプ政権が4月2日に発表する関税拡大リストは、輸入品価格を2%上昇させる可能性があるが、経済成長の鈍化と労働市場の亀裂（2月の広範な失業率は2021年10月以来の高水準となった）は、FRBに景気後退リスクへの対応を優先させる。UBSの試算によると、関税が部分的に最終価格に転嫁されるだけであれば、インフレ上昇圧力は消費需要の弱さによって相殺され、利下げの余地が開かれる。

しかし、政策経路のゲームは終わっていません。

FRBのウォーラー総裁は3月の会合で、早期の緩和シグナルがインフレの繰り返しを悪化させる可能性があるとして、減速に反対した。歴史的なデータによると、196 0年代以降の9回の縮小サイクルのうち6回は景気後退によって中断されたが、失業率は4.4%と典型的な景気後退の閾値を下回っている。

さらに重要なのは、FRBの予想インフレ率管理には、関税による予想インフレ率の上昇が自己実現的なスパイラルを引き起こす可能性があるという消費者調査と、コアPCEが18か月連続で目標レンジを上回っている2%目標からの乖離が拡大しているという2つの課題があります。バークレイズは、移民規制と関税が組み合わさってサービス価格を押し上げると、FRBは利下げを停止する可能性さえあると警告した。

制度期待の格差は政策ジレンマをさらに浮き彫りにする。

TD銀行は7月まで利下げ再開を待つとみているが、野村證券は市場価格とは対照的に、利下げは年間1回にとどまるとみている。2023年までの14回の利上げによる引き締め効果はまだ十分には現れておらず、企業債務満期のピークは2025年後半に集中しており、ロールオーバーコストの上昇が景気後退を加速させる可能性があるという“政策ラグ効果”の評価の違いが本質的に原因です。

ゴールドマン·サックスは、FRBが6月まで慎重になり、ハードデータが悪化するまで緩和を強化する“階段利下げ”を行う可能性があると考えている。この戦略のリスクは、市場の早期当座貸越利下げ予想が金融環境の早期緩和につながった場合、金融政策の効果を相殺し、“期待の罠”を形成することです。