FRBが4月24日に発表したベージュブックの最新号は、107の“関税”と89の“不確実性”という言葉を用いて、貿易政策の激変の下での米国経済の複雑な姿を描いている。

貿易政策のショック：価格波及から投資凍結へ

関税政策の実体経済への浸透は、市場の予想をはるかに上回っている。

鉄鋼、アルミニウム、自動車部品などの主要産業が矢面に立っており、企業は価格サイクルの短縮、関税サーチャージの追加、さらには日々の価格調整を通じてコスト圧力を転嫁することを余儀なくされている。例えば、シカゴ連邦準備制度理事会の機械メーカーは、原材料関税によるコスト上昇により日々の価格調整を余儀なくされ、リッチモンド連邦準備制度理事会のコーヒーロースターは“歴史的なコスト上昇”を経験し、板金メーカーは受注減少により存続危機に瀕している。

関税発効前の“ラッシュ”が自動車などの耐久財需要を押し上げた一方で、家計の先行きの物価上昇懸念を反映して、非耐久財消費は全体的に減少した。アトランタやセントルイスなどの地域企業は政策の不確実性から設備投資を停止し、軍事装備メーカーは“環境があまりにも混沌としている”と投資を凍結し、建設業界はコスト高騰による需要の“崖の下”を予想している。

スタグフレーションの雲の出現：賃金と物価のスパイラル

FRBはインフレ圧力を“一時的”と強調しているが、ベージュブックが示すミクロなダイナミクスはスタグフレーションの兆候を示している。

サンフランシスコ連邦準備制度理事会は、雇用削減の兆候と矛盾する“賃金と物価の上昇”現象を観察しています。一方では、ヘルスケアなどのサービス業の拡大が人件費を押し上げ、他方では製造業の雇用が停滞し、アトランタやミネアポリスなどでは、レイオフの準備や実際の動きが見られます。

この差別化は、サプライチェーンの再構築による労働市場の再構築を反映しており、産業移転による低熟練雇用の減少と、現地生産による高熟練サービスの需要の増加を反映している。また、輸入品の価格圧力は業界全体に広がっており、企業は一般的に今後6 ヶ月間の投入コストの成長がさらに加速すると予想しており、消費者は最終的にコスト転嫁を負担することは当然の結論です。

FRBの政策ジレンマ：利下げ予想とインフレ強靱性の戦い

景気減速と粘着性インフレに直面して、FRBはジレンマに陥っている。

5月の会合では金利が据え置かれる可能性が高いが、市場は6月に利下げを開始し、年間50ベーシスポイントの利下げを見込んでいる。

しかし、パウエル氏は“インフレ率は依然として目標を上回っている”と繰り返し強調し、関税ショックの責任の一部を非難し、その影響は“定量化は難しいが無視できない”と述べた。コアPCEインフレ率見通しは2.8%に引き上げられ、GDP成長率見通しは2.1%から1.7%に引き下げられた。

一方、消費者は、ラッシュの後退後に需要の収縮を悪化させ、“弱い成長+高インフレ”の組み合わせを形成する可能性があります。政策立案者は、削減の減速（毎月の債務削減上限を250億ドルから50億ドルに引き下げる）によって流動性を解放しようとしたが、市場はこれを“技術的ドービッシュ”と解釈し、利下げ期待を強めた。

グローバルサプライチェーンの再構築：企業の生き残りとゲーム

関税の嵐は、グローバルな産業チェーンの再編を加速させている。

輸入原材料に依存する企業は、コストの高騰、受注の不確実性、コンプライアンスコストの上昇という3つの課題に直面しています。

例えば、米国のチップを使用している中国のOEMは、国内市場に切り替えると84%の関税を支払う必要があり、東南アジアや現地サプライヤーへの受注シフトを加速させることになる。米国の農産物輸出業者も大きな打撃を受け、大豆の上陸コストはトン当たり4，000元から7，000元に急上昇し、価格優位性の崩壊により中国のバイヤーは南米市場に目を向けた。

同時に、科学技術と軍事企業は、“ルール戦争”の焦点となり、中国は輸出管理と信頼できないエンティティのリストを通じて“非対称打撃”を実施し、ジスプロシウム、テルビウムなどの希土類資源へのアクセスを遮断し、直接レーザー装置の生産を麻痺させた。企業の対応戦略は二極化しています。短期派は34日間の免除を利用するために“輸送中の貨物”を輸送し、長期派は為替ヘッジ（CME先物の収益の70%を固定するなど）とサプライチェーンのローカリゼーションによってリスクを軽減します。

政治的圧力と市場の混乱：独立性のテスト

トランプ政権のFRBへの圧力は新たな高みに達した。

大統領の“即時利下げ”とパウエル解任の脅迫は、金価格が1オンス3，050ドルを超え、ドル指数のボラティリティが高まった。FRBは政策の独立性を強調していますが、ベージュブックの“見通しの大幅な悪化”とパウエル氏の関税の影響認識は、金融政策が政治ゲームから完全に抜け出すことが難しいことを示唆しています。

市場の反応も分かれています。ビットコインは流動性緩和のために$85，000以上に戻り、米国株のテクノロジー部門は強く反発しましたが、国債イールドカーブは反転して深くなり、投資家の景気後退懸念が消えていません。

この関税ショックの本質は、グローバル化の後退下でのルール主導権の争いである。“不確実性”という言葉が頻繁に使われる中、企業はサプライチェーンの強靱性、コンプライアンスコスト、市場機会の間で新たなバランスを見つける必要があり、FRBはスタグフレーションのリスクと政治的圧力の中で政策決定を維持する必要があります。